Markowitz (1952) publicó un trabajo de investigación que es visto como el origen de la teoría moderna de portafolios o teoría de carteras. El enfoque utilizado es que el inversor no debe considerar (y, por tanto, no estudiar) un activo en particular. Más bien, lo que el inversor debe hacer es construir una cartera y determinar que activos conformaran la cartera. En definitiva, estudiar como ese activo se comporta en la cartera (su contribución) y no individualmente.
Seis son los aportes fundamentales de Markowitz al campo de las finanzas:
- El primero es que no sólo los retornos esperados son importantes a la hora en que los inversionistas deciden sobre la composición de una cartera de inversión, sino también el riesgo esperado al que se exponen para generar los mismos.
- Segundo, en términos generales, los inversionistas son adversos al riesgo y demandan cierto premio por participar en inversiones que consideran riesgosas.
- El tercer aporte consiste en la introducción de una función de utilidad a través de la cual cada inversionista puede cuantificar su trade-off entre el riesgo de la cartera y el retorno esperado.
- Cuarto, la manera apropiada para medir el riesgo de un activo individual es sopesando su impacto sobre la variabilidad del retorno (volatilidad) de la cartera completa de inversiones, es decir, no se debe evaluar el riesgo
de un activo separado de la cartera de la cual es parte. - Quinto, a través de una adecuada diversificación de activos es posible disminuir el riesgo que enfrenta el inversionista, hasta converger al riesgo de mercado o sistemático.
Finalmente, y como resultado de los aportes anteriores, Markowitz llega a identificar carteras óptimas (eficientes) que incluyen un determinado conjunto de activos, que generan el máximo retorno combinado con el mínimo riesgo.
Markowitz entonces se concentró en las medidas de riesgo y retorno de una cartera porque postulaba que la construcción de una cartera, más que el tener el activo individual traería beneficios al inversor (no poner todos los huevos en una misma canasta).
El rendimiento esperado de una cartera de activos es el promedio ponderado de los rendimientos esperados de los activos que componen esa cartera. La ponderación de cada activo se realiza en función de su capitalización o valor de
mercado respecto de la cartera total.
El cálculo del riesgo de una cartera no es tan sencillo como en el caso del rendimiento de un activo, dado que no sólo influye el promedio ponderado de las desviaciones de cada activo sino que también influye la correlación entre
los mismos.
Por ejemplo, en periodos de boom económico el promedio de la gente consumirá ciertos productos que no consumirá en recesión. Por tanto, según este razonamiento convendría tener una participación en ambas empresas para disminuir el riesgo. A pesar que ambas empresas tendrán ganancias a lo largo de un ciclo económico completo (crecimiento + recesión), las ganancias serán muy volátiles. Entonces, un inversor que posea cualquiera de esas empresas tendrá ganancias volátiles, pero si ambas empresas son poseídas en montos iguales, las ganancias del conjunto se volverían estables. Es decir, su correlación negativa hace que poseyendo ambas acciones esté protegido. Esto da lugar al concepto de diversificación, que tiende a disminuir el riesgo.
El efecto de la diversificación se mide entonces mediante el siguiente esquema conceptual. El riesgo de una cartera de 2 activos es:
= Riesgo del activo 1 + riesgo del activo 2 + correlación entre activo 1 y activo 2
= Desviación estándar del activo 1 + desviación estándar del activo 2 + covarianza
Es decir, la varianza de la cartera depende de las varianzas de cada activo, pero también depende de la covarianza que existe entre ellos. Notar que debe introducirse también la respectiva ponderación de cada activo en la cartera. Como antes, el problema que tiene la covarianza es que está expresada en unidades al cuadrado. Para solucionar este problema se usa el coeficiente de correlación, que es la covarianza estandarizada.
El coeficiente de correlación puede tomar valores entre 1 y –1. Si dos activos tienen correlación igual a 1, es que tienen correlación perfecta, o sea, que cuando el precio de un activo sube 10% el otro activo sube 10%; si dos activos tienen correlación igual a –1, es perfecta la correlación pero inversa, o sea, que cuando un activo sube 10% el otro baja 10%. Y, luego, existen todas las correlaciones en el medio.
Al inversionista promedio le conviene formar carteras pues de esta manera reduce el riesgo a que está expuesto al invertir en dichos valores. Esta estrategia se denomina diversificación. Diversificando, se espera estructurar una cartera que contenga una combinación deseable entre riesgo y retorno esperado. La diversificación implícitamente reconoce que algunas empresas lo hacen muy bien, otras moderadamente y otras no tan bien. Combinando acciones en una cartera, se tiende a obtener una tasa promedio de todas las actuaciones.